Le 27 mai, CNBC a rapporté que le constructeur de véhicules électriques et le fournisseur de fusées et d’IA envisageaient une fusion, selon des employés de Tesla et d’autres personnes proches des négociations. Même avant que cette histoire n’éclate, des spéculations circulaient déjà sur un éventuel partenariat. L’analyste de Wedbush Securities, Dan Ives, estime les chances d’un combo à 80 %, ajoutant qu’un plan de match est déjà en place pour combiner les activités des deux plus grandes participations d’Elon Musk. Ross Gerber, un investisseur de longue date de Tesla, a déclaré que cette nouvelle décision ferait avancer la vision de Musk de diriger une grande entreprise, une sorte de Berkshire Hathaway pour la technologie basée sur l’IA, citant que Musk a déjà intégré xAI dans SpaceX. À l’heure actuelle, le site de paris Karshi affiche 52 % de chances qu’un méga-accord ait lieu d’ici mai prochain.
Il est impossible de prédire si tant de gens à Wall Street prendront la bonne décision, mais une chose est sûre : il est parfaitement logique qu’Elon Musk capitalise sur l’incroyable buzz entourant l’introduction en bourse imminente de SpaceX comme stratégie pour sauver Tesla en difficulté. Avec une capitalisation boursière projetée de 1,75 billion de dollars, l’action SpaceX semble très chère (et, comme nous l’avons écrit, d’éminents analystes affirment qu’ils éviteraient une introduction en bourse). En conséquence, Musk pourrait utiliser la monnaie pour payer à Tesla une somme considérable en liquidant ses actions pléthoriques et en concluant un accord sur sa capitalisation boursière actuelle, qui est élevée par rapport aux mesures conventionnelles. Sans SpaceX en tant qu’acquéreur, Tesla semble très vulnérable à une vente massive, étant donné qu’elle maintient d’une manière ou d’une autre une valorisation énorme, voire croissante, alors que les bénéfices diminuent. « Mon instinct de longue date était que cela allait inévitablement se produire », déclare David Trainer, PDG du groupe de recherche New Constructs. « C’est le seul moyen de renflouer les actionnaires de Tesla. C’est ce que les investisseurs de Tesla attendent depuis longtemps », a-t-il déclaré, ajoutant que la sortie à grande échelle attendue faisait grimper le cours de l’action.
La fusion SpaceX-Tesla sera la plus grande fusion de l’histoire. Étonnamment, la capitalisation boursière de Tesla de 1,65 billion de dollars est à peine inférieure aux débuts attendus de SpaceX de 1,75 billion de dollars, ce qui donne aux deux sociétés des valorisations à peu près égales. Supposons le scénario le plus probable dans lequel SpaceX est l’acheteur. Pour finaliser l’opération, la société devrait émettre une somme forfaitaire de nouvelles actions égale à 94 % de son nombre actuel d’actions, reflétant le ratio des deux valorisations (1 650 milliards de dollars divisé par 1 750 milliards de dollars). Et cela suppose que SpaceX n’ait pas à payer la prime qui est presque toujours requise lors des acquisitions. SpaceX détiendra 8 milliards d’actions, soit près du double des 4,1 milliards prévus au moment de son introduction en bourse S-1.
Si SpaceX est en mesure de négocier au même prix qu’il entrera en bourse après son introduction en bourse, prévue pour la mi-juin, la société issue du regroupement serait évaluée à 3,4 billions de dollars. Cela dépasserait les niveaux actuels d’Amazon (2 900 milliards de dollars) et de Microsoft (3 200 milliards de dollars) et en ferait la cinquième société cotée en bourse la plus valorisée au monde, derrière Apple et Google (4 600 milliards de dollars chacun), Nvidia (5 200 milliards de dollars) et Saudi Aramco (6 700 milliards de dollars).
Problème : cette entreprise géante ne gagne aucun argent et le potentiel de profits pour les investisseurs est énorme.
Même si la valorisation de 3 400 milliards de dollars est incroyablement élevée, les bénéfices combinés générés par les deux partenaires potentiels ne sont pas étonnamment faibles et seraient négatifs sur la base des résultats récents. Au cours des quatre derniers trimestres, Tesla a enregistré un bénéfice net GAAP de 3,9 milliards de dollars. Cela représente une baisse par rapport aux 15 milliards de dollars de 2023 et aux 7 milliards de dollars de 2024. Même les chiffres officiels surestiment la rentabilité de base. Au cours de l’exercice qui s’est terminé au premier trimestre, Tesla a généré 1,6 milliard de dollars grâce à la vente de crédits réglementés, une catégorie qui, a reconnu Musk, est déjà en diminution et va probablement disparaître, en plus des revenus provenant de la diminution de ses avoirs en Bitcoin. Le véritable bénéfice « de base » serait donc d’environ 2,3 milliards de dollars. Mais soyons optimistes et utilisons le chiffre officiel GAAP de 3,9 milliards de dollars.
Qu’en est-il de la contribution de SpaceX ? La société a enregistré une perte de 4,94 milliards de dollars l’année dernière, mais cette tendance est à la baisse, la société affichant un bénéfice modeste de 791 millions de dollars en 2024. La division « connectivité » mobile et haut débit de Starlink, qui collecte les revenus d’abonnement des services fournis par une galaxie de satellites en orbite, est très rentable. Mais la division spatiale est dans le rouge, l’IA étant le plus gros fardeau, avec des pertes d’exploitation de près de 9 milliards de dollars au cours des cinq derniers trimestres. Avec les chiffres d’aujourd’hui, le chiffre d’affaires annuel GAAP de SpaceX-Tesla représenterait un chiffre d’affaires annuel négatif d’environ 1 milliard de dollars.
Au contraire, la situation des flux de trésorerie est encore plus préoccupante. Le S-1 permet à SpaceX de réaliser des investissements en capital pour développer l’empreinte de son centre de données d’IA qui dépasse de loin les liquidités qu’il génère grâce à ses opérations pendant une période prolongée jusqu’à ce que la franchise devienne hautement rentable. Le déficit de flux de trésorerie disponible a atteint 14 milliards de dollars l’année dernière. Au cours du premier trimestre, Tesla a collecté environ 1,5 milliard de dollars de plus par trimestre grâce aux ventes de voitures et de batteries qu’elle n’en a dépensé en usine et en équipement, principalement pour les robots et les robots-taxis qu’elle développe. Mais cette équation s’est inversée, avec un total d’au moins 22,5 milliards de dollars qui devraient être dépensés en dépenses d’investissement au cours des neuf derniers mois de cette année, bien plus que les liquidités provenant des opérations desservies par les franchises automobiles et batteries. Les analystes s’attendent à de fortes augmentations par rapport à ces niveaux à mesure que Tesla augmente ses dépenses dans l’infrastructure d’IA pour les voitures autonomes, les installations Optimus et robotiques, ainsi que le projet TerraFab.
En tant que telles, les deux parties ont indépendamment d’énormes besoins d’investissement qui dépassent de loin leur capacité à générer des liquidités à partir de leurs opérations sous-jacentes dans les années à venir. Ces dizaines de milliards supplémentaires doivent bien venir de quelque part. Le S-1 suggère que SpaceX continuera à laisser flotter ses actions et à émettre des obligations pour combler le vide. Dans ce cas, les actionnaires seront dilués, les paiements d’intérêts augmenteront et les bénéfices seront supprimés. Ajoutez Tesla, qui se lance actuellement dans une explosion d’investissements en capital au lieu de contribuer aux fonds excédentaires pour alléger le fardeau, et le scénario s’aggrave.
SpaceX et Tesla travaillent déjà en étroite collaboration. Le constructeur automobile a investi 2 milliards de dollars dans xAI, qui a été acquis par SpaceX en février et vend le Cybertruck du constructeur de fusées. SpaceX a acheté pour plus de 700 millions de dollars de systèmes de stockage sur batterie pour centres de données à Tesla au cours des deux dernières années.
Les analystes affirment que la justification de l’accord semble être que les deux sociétés espèrent surfer sur la vague de l’IA de manière considérable et avancer encore plus rapidement en équipe. Dans son S-1, SpaceX estime que le marché total adressable de l’IA s’élève à 26 500 milliards de dollars. C’est 13 fois plus probable que la connectivité et les fusées réunies. Mais, comme le souligne Trainor, un grand TAM attire une concurrence importante, et SpaceX-Tesla sera confronté à une forte pression sur les prix de la part d’entreprises allant d’Amazon et Google dans le domaine de l’IA à T-Mobile en passant par Vodafone dans le domaine du haut débit et du mobile.
Comme le soutient M. Trainor dans son excellent rapport très critique sur les perspectives de SpaceX, pour récompenser les investisseurs qui achètent avec une capitalisation boursière de 1,75 billion de dollars, l’entreprise devra atteindre des chiffres futurs qu’aucune autre entreprise au monde n’a actuellement. Plus précisément, en utilisant une analyse des flux de trésorerie actualisés, Trainor prévoit un épouvantail pour réaliser un coût du capital de 248 milliards de dollars de revenu net et de 1,1 billion de dollars de revenus d’ici 2035. Ce chiffre d’affaires est 1,5 fois supérieur au chiffre d’affaires réalisé par Amazon, le leader S&P dans ce secteur, au cours des quatre derniers trimestres. Le bénéfice requis est de 90 milliards de dollars de plus que ce qu’Alphabet, son plus gros revenu, a gagné sur la même période. Comme le dit l’entraîneur, ces cibles sont « tout simplement hors de ce monde ».
Mais une fusion avec Tesla ferait plus que doubler le défi pour les anciens actionnaires de SpaceX. Ils détiendront 100 % de la société à hauteur de 52 %. En échange, ils recevront un peu moins de 4 milliards de dollars de bénéfices récurrents de Tesla, un chiffre qui a déjà diminué rapidement et qui est à nouveau stimulé par des ventes à crédit régulières et temporaires. Avec la valorisation actuelle de Tesla de 1 650 milliards de dollars, SpaceX dépenserait 420 fois ses bénéfices, ce qui signifie que les actionnaires ne recevraient que 2,3 dollars en échange pour chaque 1 000 dollars payés. Les investisseurs de SpaceX assumeront également les énormes dépenses en capital de Tesla, en plus des dépenses déjà énormes consacrées au développement de l’IA.
J’ai appelé mon entraîneur et lui ai demandé si j’avais besoin du double des revenus et des bénéfices que j’avais avant pour réellement sonner la cloche, et il a répondu oui, c’est certainement le cas. Quelles sont les chances que SpaceX-Tesla parvienne à réaliser près de 500 milliards de dollars de bénéfices et 2,2 billions de dollars de revenus dans 10 ans ? Comme Trainor me l’a dit, « C’est une sorte d’incrédulité suspendue au carré. » M. Musk s’est révélé être un magicien pour suspendre la croyance dans l’envoi des valorisations de Tesla et SpaceX vers les étoiles alors que leurs revenus restent bloqués au sol. Utiliser les actions de SpaceX pour acheter Tesla pourrait retirer des actionnaires et résoudre le problème de surévaluation de longue date du pionnier des véhicules électriques. Mais cela ne ferait que transférer ce fardeau sur SpaceX et aggraver encore les problèmes mathématiques de SpaceX. Musk est en train de créer une création qui doit accomplir des exploits si incroyables que même ses plus fidèles adeptes d’aujourd’hui pourraient éventuellement cesser d’y croire.
