Inigo Fraser Jenkins a un jour averti que l’investissement passif était pire pour la société que le marxisme. Aujourd’hui, dit-il, même les cadres provocateurs peuvent s’avérer trop généreux.
Les stratèges d’AllianceBernstein affirment dans une nouvelle note que les milliers de milliards de dollars investis dans les fonds indiciels ne font pas que suivre le marché, ils le déforment. Il affirme que l’avantage des Big Tech est amplifié par une tendance passive qui met l’accent sur l’échelle plutôt que sur le fond. Les investisseurs donnent par défaut de l’argent aux opérateurs historiques, en dirigeant davantage vers les grandes entreprises simplement parce qu’elles dominent déjà l’indice de référence.
Il appelle cela une « symbiose dystopique ». La boucle de rétroaction entre les fonds indiciels et les sociétés de plateformes géantes comme Apple, Microsoft et NVIDIA centralise le pouvoir, étouffe la concurrence et donne une illusion de sécurité. Contrairement aux cycles de marché antérieurs, qui étaient motivés par des fondamentaux et des convictions positives, les flux actuels sont automatiques et souvent indifférents au risque.
Fraser Jenkins n’est pas le seul à tirer la sonnette d’alarme. Mais ses dernières critiques ont relancé un débat qu’il devient de plus en plus difficile d’ignorer. Seules 10 sociétés représentent actuellement plus d’un tiers de la valeur du S&P 500, les sociétés technologiques se tailler la part du lion des bénéfices de 2025.
« Les sociétés de plateforme et le manque d’allocation active du capital impliquent que le capitalisme deviendra moins efficace en raison d’une compétitivité réduite », a-t-il déclaré vendredi dans une note. « La concentration du marché et la forte proportion d’entrées de capitaux dans les indices « passifs » pondérés en fonction de la capitalisation augmentent le risque si les tendances récentes s’inversent. »
Il avance que si l’émergence d’entreprises géantes peut refléter une utilisation plus efficace de la technologie, elle peut aussi être le résultat d’échecs en matière de politique antitrust, entre autres choses. L’intelligence artificielle pourrait exacerber ces problèmes et conduire à une concentration accrue du pouvoir entre les entreprises.
Son mémo, intitulé « Symbiose dystopique : investissement passif et capitalisme de plateforme », est structuré comme un dialogue hypothétique entre trois personnages discutant du sujet. L’un des personnages affirme même que la situation actuelle nécessite une intervention politique agressive pour restaurer la concurrence, en la comparant à l’effondrement de la Standard Oil au début du 20e siècle.
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Dans une note provocatrice écrite il y a près de dix ans intitulée « La route tranquille vers le servage : pourquoi l’investissement passif est pire que le marxisme », Fraser Jenkins a soutenu que la montée de l’investissement indexé a accru la corrélation des prix des actions, ce qui a entravé « l’allocation efficace du capital ». Son employeur, AllianceBernstein, gère activement les lancements d’ETF depuis la publication de la célèbre étude.
D’autres gestionnaires actifs ont adopté un point de vue similaire, les gestionnaires d’Apollo Global Management affirmant l’année dernière que les coûts cachés des géants de l’investissement passif incluent une volatilité plus élevée et une liquidité moindre.
Il existe de solides contre-arguments à cette critique. Les recherches de Goldman Sachs Group montrent que le rôle des fondamentaux reste un moteur important des valorisations boursières. Citigroup Inc. a constaté que les gestionnaires actifs eux-mêmes ont beaucoup plus d’influence sur la performance d’une action par rapport à son secteur que leurs rivaux passifs.
« Les ETF n’ont pas pour but de détruire le capitalisme, ils l’incarnent », a déclaré Eric Balciunas, analyste senior des ETF chez Bloomberg Intelligence. « La concurrence et l’innovation atteignent des sommets. C’est la forme la plus élevée du capitalisme, et les gagnants sont les investisseurs. »
Depuis les notes de Fraser Jenkins sur le « marxisme », le poids lourd passif n’a fait que croître. Les ETF indiciels ont gagné en popularité en raison de leur facilité de négociation et de leurs frais de gestion relativement faibles, et sont souvent cités comme l’une des principales raisons de ce débat. Bien qu’il propose plus de produits actifs que de produits passifs, le secteur a levé 842 milliards de dollars jusqu’à présent cette année, contre 438 milliards de dollars levés par les fonds gérés activement, selon les données compilées par Bloomberg. Sur les plus de 13 000 milliards de dollars d’ETF au total, 11 800 milliards de dollars sont détenus dans des véhicules passifs. La majorité de la propriété des ETF est concentrée dans des fonds indiciels à faible coût, ce qui réduit considérablement le coût d’accès aux marchés financiers pour les investisseurs.
Dans le nouveau mémo de Fraser Jenkins, un personnage fictif demande à un autre ce que signifie la « symbiose dystopique » pour les investisseurs.
« L’indexation passive est plus risquée que par le passé », répond le personnage. « L’ampleur du flux disproportionné vers les fonds passifs pondérés en fonction de la capitalisation et fortement exposés aux sociétés à très grande capitalisation suggère le risque d’effets de richesse négatifs importants si les attentes à l’égard de ces grandes entreprises s’effondrent. »
