L’économie américaine a crû à un taux annualisé de 4,3 % au troisième trimestre, dépassant les attentes des économistes et donnant lieu à des manchettes suggérant une vigueur à l’approche de la nouvelle année. Les consommateurs ont connu une frénésie de dépenses inhabituellement élevée et les entreprises ont récolté 166 milliards de dollars de gains en capital. Le président Donald Trump et son équipe n’ont pas perdu de temps pour faire la fête, battant les économistes capricieux qui avaient mis en garde contre le pessimisme, déclarant que « l’âge d’or de l’économie Trump avance à toute vapeur ».
Eh bien, prenez votre temps, répondirent les sombres économistes. Il manque quelque chose à ce boom, ce sont des emplois. Cette année, l’emploi a stagné, au mieux, et au pire, s’est effondré. Le taux de chômage a atteint 4,6 %, et même le président de la Fed, Jerome Powell, a averti que les statistiques récentes pourraient surestimer les créations d’emplois.
C’est l’énigme que les économistes tentent actuellement de résoudre. Dans une reprise économique typique, une forte croissance du PIB apparaît d’abord dans l’emploi, puis dans les salaires et enfin dans les dépenses de consommation. Mais ce trimestre, la situation s’est inversée, les dépenses augmentant même s’il n’y a pas d’emplois. Alors, comment l’économie peut-elle croître de 4,3 % par an alors que les revenus des ménages n’augmentent pas réellement et que nous luttons toujours contre une inflation tenace ?
« Nous n’avons jamais rien vu de pareil », a déclaré Diane Swonk, économiste en chef chez KPMG, au magazine Fortune. « Il est très inhabituel d’avoir une telle stagflation de l’inflation et du chômage, mais pas une stagflation de la croissance, et quelque chose doit céder. »
L’histoire de deux économies
La façon dont l’économie en est arrivée là comporte deux éléments. La première est que les ménages dépensent sans augmenter leurs revenus. Le revenu disponible réel est resté presque stable au troisième trimestre, avec une croissance littéralement de 0 %. Les Américains n’ont pas gagné en pouvoir d’achat. Pourtant, ils ont compensé la différence en puisant dans leur épargne, en contractant du crédit ou en absorbant des coûts inévitables. Le rapport sur le PIB lui-même indique où se concentre cette pression. Il s’agissait principalement de services, et au sein des services, les soins de santé étaient le principal moteur.
Swonk a déclaré que les Américains ont dépensé le plus en soins de santé au dernier trimestre depuis la vague Omicron de 2022. Les dépenses consacrées aux soins ambulatoires, aux services hospitaliers et aux maisons de retraite ont augmenté au rythme le plus rapide depuis des années. Cela reflète non seulement le vieillissement démographique et la hausse des coûts des soins de santé, mais également l’utilisation accrue de médicaments amaigrissants coûteux au GLP-1, qui continue de faire grimper les dépenses même après ajustement à l’inflation.
Ce n’était donc pas une folie discrétionnaire typique. Les familles avaient peu de possibilités de reporter leurs dépenses. Cette distinction est importante car les dépenses motivées par la nécessité se comportent très différemment des dépenses motivées par l’augmentation des salaires. Même si un ménage paie davantage pour les soins de santé, l’assurance, la garde d’enfants et les soins aux personnes âgées, cela n’est pas un signe de confiance. Au contraire, il absorbe la pression. Et avec un revenu réel disponible stable, ces coûts sont couverts non pas par une croissance des salaires mais par une réduction de l’épargne et le report d’autres options, a déclaré Swonk.
Le problème est qu’une fois que cette pression se sera atténuée au début de 2026, lorsque les remboursements d’impôts monteront en flèche et que les modifications des retenues à la source permettront de réinvestir davantage d’argent dans les chèques de paie, cette augmentation pourrait fonctionner comme un « sommet de sucre », une augmentation des dépenses à court terme qui ne résoudra pas les problèmes fondamentaux de la faiblesse de la création d’emplois et de la stagnation des revenus réels.
« D’ici 2026, vous constaterez des bénéfices plus larges », a déclaré Swonk. « Mais à quel prix ? »
Il a ajouté qu’il craignait que l’ajout de mesures de relance à une inflation déjà croissante dans le secteur des services ne rende les pressions sur les prix « plus tenaces » au lieu de les atténuer.
La deuxième partie de l’histoire, que la plupart des lecteurs de Fortune connaissent déjà, est que cette économie ne fonctionne plus comme un système unique. Il s’est divisé en « forme en K », l’apparence de résilience au sommet masquant de plus en plus la vulnérabilité à la base.
En regardant le rapport sur le PIB, il est difficile de ne pas remarquer l’écart. Alors que les dépenses de consommation montaient en flèche, les bénéfices des entreprises issus de la production actuelle ont augmenté de 166 milliards de dollars au troisième trimestre, soit une accélération spectaculaire par rapport à la période précédente. Dans le même temps, les investissements ont également chuté en raison d’une forte baisse des stocks privés, les entreprises se remettant de la thésaurisation provoquée par la pandémie. Les entreprises augmentent considérablement leur capacité de production, embauchent de manière agressive, voire n’embauchent pas du tout. Ils réalisent des bénéfices, gèrent les coûts et attendent souvent. Ils ont appris à se développer sans embaucher, a déclaré Swonk.
« Je pense que la plupart des gains de productivité que nous constatons actuellement ne sont en réalité que le résultat du fait que les entreprises hésitent à embaucher et font plus avec moins », a-t-elle déclaré. « Ce n’est pas encore tout à fait de l’IA. » En d’autres termes, les entreprises réduisent la production d’une main-d’œuvre fixe ou en diminution plutôt que d’augmenter les coûts de main-d’œuvre pour répondre à la nouvelle demande.
Une économie en forme de K pleinement mature
D’un côté du K se trouvent les ménages fortunés et les détenteurs d’actifs, dont les dépenses continuent d’être soutenues par un marché boursier en liesse après une année historique de dépenses en IA, de hausse de la valeur des maisons et de croissance des bénéfices des entreprises. Pendant ce temps, comme indiqué ci-dessus, les travailleurs et les ménages à revenus faibles et moyens sont de plus en plus influencés par les contraintes plutôt que par la confiance, ce qui contribue à une crise persistante de l’accessibilité financière. Bien que les chiffres du PIB global combinent les deux groupes en un seul chiffre, ce n’est pas le cas de l’économie réelle.
Swonk a déclaré que les services récréatifs (voyages, loisirs et expériences haut de gamme) restent un point positif, mais sont majoritairement détenus par les ménages aux revenus plus élevés. Même là, les données révèlent des contraintes souterraines. Il a déclaré que l’activité de vacances en août était la deuxième plus faible jamais enregistrée pour le mois, derrière août 2020. Les compagnies aériennes et les hôtels continuent de remplir les sièges premium, mais la demande est de plus en plus concentrée au sommet.
Le danger, selon Swonk, est que ces deux moteurs se comportent très différemment au fil du temps. Les dépenses, soutenues par la hausse de la valeur des actifs, peuvent persister aussi longtemps que les marchés coopèrent. Mais nous ne pouvons pas dépenser par nécessité.
« Si vous soutenez votre économie par des effets de richesse et des ménages plus riches plutôt que par la croissance de l’emploi et la création de nouveaux salaires, vous êtes vulnérable en cas de correction boursière », a déclaré Swonk. Elle a expliqué à quelle vitesse cette chaîne peut s’inverser. Le trafic piétonnier diminuera, les dépenses discrétionnaires diminueront et la demande de produits de luxe s’évaporera beaucoup plus rapidement que ne le suggèrent les principales données du PIB.
« Lorsque vous dissociez la croissance de la croissance de l’emploi, vous rencontrez des problèmes », a déclaré Swonk. « Et cela avant que l’impact réel de l’IA ne se fasse sentir. »
