Certaines des décisions économiques mondiales les plus importantes des années 1990 ont été prises dans des baignoires.
Alan Greenspan, décédé lundi à l’âge de 100 ans des suites de complications liées à la maladie de Parkinson, souffrait de problèmes de dos. Selon l’ancien rédacteur en chef de Fortune, Peter Petre, qui a co-écrit les mémoires, il les a trempés à l’aube dans une baignoire profonde chez lui et a réfléchi à l’économie avant le début de la journée, et c’est là que sont nées ses meilleures idées, y compris sa célèbre expression « exaltation irrationnelle ».
M. Greenspan est décédé au moment où le marché boursier américain commençait à nouveau à s’effondrer à cause d’une « exubérance irrationnelle », mais cette fois avec de nouveaux objectifs. Le commerce de l’IA a amené certaines sociétés d’IA à se négocier à des valorisations que Fortune a qualifiées de « sauvages » par Alan Blinder, vice-président de longue date de la Fed de M. Greenspan et autrefois considéré comme son successeur probable.
« La question est : sont-ils fous ? » » dit Blinder. « C’est très similaire au problème auquel Greenspan a été confronté à la fin des années 90. »
Lorsque Greenspan dirigeait l’ère du boom d’Internet, il a fait un pari que la plupart des économistes, y compris Blinder, ont rejeté : que le boom d’Internet permettrait à l’économie de croître plus rapidement que les projections officielles. Ainsi, alors même que l’inflation commençait à s’accentuer, ils ont maintenu les taux d’intérêt à un niveau bas pour maintenir le boom.
Cette décision s’est avérée prémonitoire. Même si les nouvelles technologies ont conduit à l’expansion économique la plus puissante des temps modernes, l’inflation est restée contenue. Greenspan est devenu une rock star, saluée comme un « maestro » et un « oracle » capable de détecter les changements dans l’économie mieux que quiconque. Blinder a déclaré que même ses collègues de la Fed avaient peur de le défier, affirmant que cela revenait à « défier Zeus sur le mont Olympe ».
Mais cette prédiction était en réalité une croyance qui ternirait sa réputation aussi vite qu’elle se réaliserait. Il pensait que les marchés s’autocorrigaient et pouvaient évaluer correctement les actifs. Si une bulle se produit, la Fed ne peut rien y faire sans détruire l’équilibre naturel des choses. Il a commenté « l’exubérance irrationnelle » mais n’a rien fait pour freiner la fièvre spéculative qui allait bientôt se transformer en faillite du secteur Internet. Et il a observé de loin l’expansion de la bulle immobilière.
Désormais, avec le boom de l’IA qui pousse les prix des actifs à des niveaux où ses gains de productivité ne sont pas encore justifiés, c’est au partisan de Greenspan, Kevin Warsh, de décider s’il doit s’appuyer sur l’IA ou la laisser tranquille.
« Il y a des similitudes étranges », a déclaré Alan Blinder, ancien vice-président de Greenspan, à propos de la situation actuelle. « J’espère que ça ne se terminera pas de la même manière. »
« Entrepreneur »
Greenspan a passé 18 ans à diriger la Réserve fédérale et est devenu synonyme de l’institution qu’il dirigeait. Son mystère s’est approfondi à mesure qu’il entourait souvent ses déclarations de code, faisant du banquier central une sorte de rock star à Washington et ailleurs. Lors de sa promenade vers et depuis la Réserve fédérale, des admirateurs l’entouraient et lui demandaient de signer des billets d’un dollar.
Mais ceux qui ont travaillé en étroite collaboration avec lui connaissaient un deuxième Greenspan. Il était parfaitement conscient de la façon dont il était perçu, amusé, parfois timide, parfois maussade (Ayn Rand, le célèbre intellectuel libertaire qui a connu Greenspan depuis son plus jeune âge, l’appelait « The Undertaker » pour son sens de la mode et son attitude sombres).
« C’était comme un tour de magie. J’ai joué au gourou, mais je ne savais vraiment rien », a déclaré Petre. « Il était sans doute content de pouvoir jouer dans les deux registres. »
Cependant, cette astuce a survécu à son créateur. M. Greenspan a compris très tôt que dans une économie de marché, en particulier organisée autour de la demande de monnaie provoquée par la révolution Internet, le langage des banques centrales est un outil pour égaler le taux des fonds fédéraux. Donald Cohn, qui a passé 13 ans aux côtés de M. Greenspan et est ensuite devenu vice-président de la Fed, a déclaré à Fortune que la moitié de l’aide de M. Greenspan consistait à coordonner exactement la manière dont M. Greenspan devait parler, « pour s’assurer que M. Greenspan avait l’effet qu’il souhaitait sur l’attitude des gens à l’égard des prix du marché ».
Bien que cela ait apporté 20 ans de prospérité au marché, cela contredisait ses propres principes randiens. Il estime que les marchés se contrôlent eux-mêmes et que les individus répondent de leurs propres risques. Mais ce « maestro » a bâti la Fed sur la confiance en lui et dans sa capacité à conserver facilement l’argent lorsque les marchés montent et à le rattraper lorsqu’ils baissent.
Un pari risqué qui s’est avéré payant et qui a finalement ruiné son héritage. Il a gonflé la bulle Internet et a eu raison lorsque l’économie a évité l’effondrement. Il a fait confiance aux banques pendant le boom immobilier, mais cela s’est avéré catastrophiquement erroné.
« Un homme qui connaît la ville »
Chez Greenspan, il était toujours le même : obsédé par les données. En tant que garçon ayant grandi à Washington Heights, Petre a déclaré qu’il collectait les horaires des chemins de fer et les mémorisait. Il m’a dit exactement quand il avait quitté Phoenix à 12h02 et était arrivé à Wichita. Clarinettiste doué, il s’est formé à Juilliard lorsqu’il était adolescent et a fait une tournée aux États-Unis avec un groupe de be-bop populaire, même s’il lisait généralement des livres sur l’économie plutôt que de participer aux festivités post-concert. Il a déclaré à « 60 Minutes » qu’il payait des impôts sur le revenu pour ses collègues de Juilliard.
Après avoir obtenu une licence en commerce et un doctorat en économie de l’Université de New York, Greenspan a passé 30 ans en tant que consultant économique. À partir de ce moment-là, dit Petre, il est devenu davantage un « gars de la ville ». Pimpant et quelque peu mystérieux, il a beaucoup fréquenté, y compris une longue relation avec Barbara Walters, avant de rencontrer sa partenaire de longue date, la journaliste Andrea Mitchell.
Mais même si son cercle social s’élargissait, personne n’avait peut-être plus d’influence sur Greenspan qu’Ayn Rand.
En tant que jeune homme, Greenspan faisait partie d’un cercle social connu sous le nom de Collectif, qui se réunissait dans le salon du centre-ville de Rand pour discuter de toutes sortes de questions politiques et économiques bien après minuit. M. Rand, qui a 20 ans de plus que lui, « m’a appris non seulement comment fonctionne l’économie, mais aussi qu’elle a une dimension morale », a déclaré M. Petre. Si rien n’est fait, les marchés sont non seulement efficaces, mais également équitables, et les individus qui y participent assument la responsabilité de leurs propres risques.
Blinder a observé ce que deviendrait cette foi. Vice-président de Greenspan de 1994 à 1996, il retrace les instincts les plus légers du président sur le rivage directement dans son salon. « Cela vient de l’école d’Ayn Rand », a-t-il déclaré. « Il croyait que le marché prendrait la bonne décision… et que rien ne pourrait l’arrêter. »
parier sur lui
Cette conviction a conduit Greenspan à avancer l’argument désormais familier à la fin des années 1990 selon lequel une économie remodelée par les ordinateurs ne peut pas mesurer avec précision sa propre révolution de productivité en temps réel. Il a donc maintenu les taux d’intérêt au même niveau et ne les a pas réduits. C’était un pari risqué qui allait à l’encontre de la courbe de Phillips tant appréciée. « Il a vu des phénomènes réels avant qu’ils n’apparaissent dans les données », a déclaré Blinder, qui à l’époque faisait partie des faucons qui pensaient avoir tort. Etait-ce du génie ou de la chance ? « Je suis sûr que Joe DiMaggio a eu de la chance », a déclaré Blinder, qui a connu une séquence de 56 matchs avec coup sûr. « Mais c’était surtout dû à la compétence. »
Le problème était que sa perspicacité alimentait les spéculations sur une bulle Internet. Si l’économie peut effectivement croître plus rapidement sans inflation, les actions devraient valoir plus que ce que suggérait l’ancien modèle. Mais il y avait bien plus de questions que cela. En décembre 1996, Greenspan a donné à la question son nom célèbre, se demandant si « l’exubérance irrationnelle » « augmente de manière déraisonnable la valeur des propriétés ». Le marché s’est brièvement effondré, mais a ensuite continué à augmenter, le Nasdaq ayant triplé avant la fin de la décennie.
C’est devenu le modèle de Greenspan. Il a littéralement choisi ces mots dans la baignoire pour envoyer un signal au marché. Cela montrait que les signes spéculatifs étaient aussi réels que la promesse d’une révolution technologique. Mais il ne croyait pas que les taux d’intérêt pouvaient être utilisés en toute sécurité pour empêcher une bulle de croître suffisamment pour la dégonfler, car le reste de l’économie s’effondrerait avec elle. « En essayant de dégonfler ce qu’ils croient être une bulle, ils pourraient potentiellement faire chuter l’économie dans son ensemble », a déclaré Blinder.
Et il ne pensait pas que cela valait la peine de réessayer. La leçon apprise, selon Blinder, est que « le président de la Fed a très peu parlé de la juste valeur du marché boursier, et peut-être que je ne devrais pas non plus ». Il ne s’est jamais répété.
Après l’éclatement de la bulle Internet en 2000, Greenspan semblait avoir raison. Même si les entreprises ont été liquidées du jour au lendemain, l’économie dans son ensemble ne s’est pas effondrée avec le marché. Le Nasdaq a perdu près des quatre cinquièmes de son plus haut historique, mais a finalement récupéré.
C’est le piège qui attend Warsh. Il fait allusion au désir de recréer des paris de type Greenspan. L’IA finira par éliminer l’inflation, la Fed devrait donc refuser d’augmenter ses taux même en cas de surchauffe de l’économie, comme le suggèrent les indications. Il tentera presque certainement de détourner le conseil d’administration de ses préjugés bellicistes lorsqu’il se réunira le mois prochain pour décider quoi faire ensuite. Mais si les gains de productivité arrivent trop lentement, voire pas du tout, on pourrait lui reprocher une crise bien pire que celle de Dotcom.
Le pari qui l’a fait échouer
Greenspan a été confronté à une telle crise.
Dans les dernières années de Greenspan, les prêteurs hypothécaires ont commencé à accorder des prêts « NINJA ». Les prêts accordés à des emprunteurs sans revenus, sans emploi ou sans actifs sont souvent approuvés sans vérification d’aucun document. Greenspan savait certainement que quelque chose n’allait pas, a déclaré Blinder. Il a ajouté que la Fed « savait très bien » qu’elle « aurait pu faire davantage en tant que régulateur bancaire sans se soucier des taux d’intérêt ». Ce n’était pas le cas. M. Greenspan a hésité, estimant que les institutions financières ne prendraient pas de risques si importants qu’elles mettraient leurs propres fonds en danger, a déclaré M. Blinder. « Les paroles dures de la Fed ont une grande portée », a déclaré Blinder. « Et la banque ne les a pas acceptés. »
La façade s’est finalement effondrée lorsque ces prêts ont expiré et l’argent n’a plus été remboursé. Le marché immobilier s’est effondré et les banques ont emboîté le pas, créant une crise connue sous le nom de Grande Récession.
Lorsque Greenspan a été convoqué devant le Congrès en octobre 2008, il a admis que depuis ces jours dans son salon, il avait réalisé que la vision du monde qu’il avait défendue pendant 40 ans était erronée. Il a déclaré que les intérêts privés qui, selon lui, protégeraient le système avaient échoué, conduisant à une « méfiance choquante ».
Selon Petre, ce fut probablement le moment le plus traumatisant de sa vie et lui a coûté toute une carrière de nerfs. « Il a su admettre ses erreurs », a-t-il déclaré.
Mais même si la réputation de Greenspan a souffert, le sentiment du marché qu’il a créé a continué à prospérer à chaque crise. Grâce à l’effondrement des sociétés Internet, à la crise financière, à la crise pandémique et à tous les plans de sauvetage qui ont suivi, les investisseurs ont fini par croire que la Fed ne laisserait pas l’échec lui être fatal.
C’est l’héritage auquel est désormais confronté M. Warsh, qui cite ouvertement Greenspan comme modèle pour sa propre présidence. D’une certaine manière, l’IA a mis sur le marché une autre version du rêve des années 1990. Il s’agit d’une révolution technologique qui peut accroître la productivité de l’économie sans provoquer d’inflation.
Mais d’une autre manière, ce moment ne pourrait pas être plus différent. Tous les facteurs désinflationnistes dont Greenspan a bénéficié, comme les importations bon marché et la réduction des déficits, ont été inversés. Et même si le pic de productivité de Greenspan est finalement apparu dans les données, l’IA ne s’est pas encore manifestée, laissant à la Fed le soin de décider si le boom est celui qui refroidit les prix ou celui qui surchauffe. Greenspan a fait un pari et a eu raison. Personne ne peut dire avec certitude si M. Warsh a cette chance.
« Je veux parler d’IA avec Alan Greenspan », a déclaré Petre. « Quelque chose de nouveau se passe. »
