Les drones, les missiles et les navires de guerre ont longtemps été considérés comme impossibles à investir, ou du moins controversés, dans la Silicon Valley.
Prenons l’année 2018. Anduril était l’anomalie dans le tumulte de Google concernant l’implication de son entreprise dans le projet Maven, une initiative militaire d’IA. Une startup multimillionnaire axée sur la défense qui fera bientôt la une des journaux en tant que « startup la plus controversée » de l’industrie technologique. VC a à peine touché la défense, voire pas du tout.
Aujourd’hui, ils n’en ont jamais assez. Désormais valorisé à 61 milliards de dollars, Anduril est rejoint par une classe « néo-prime » en pleine croissance, du constructeur naval autonome Saronic (précédemment évalué à 9,25 milliards de dollars) au fabricant de drones Shield AI (12,7 milliards de dollars). La défense est considérée comme mûre pour l’innovation basée sur l’IA et est devenue un domaine de croissance bénéficiant d’un consensus parmi les investisseurs en capital-risque. Les chiffres le confirment. Au premier trimestre 2026, les sociétés de capital-risque ont injecté un montant record de 19,8 milliards de dollars dans la technologie de défense dans le cadre de 262 transactions, selon PitchBook. (À titre de comparaison : au premier trimestre 2024, ce chiffre était de 5,7 milliards de dollars, et au premier trimestre 2025, il était d’environ 17 milliards de dollars.)
L’atmosphère changeante fait monter les valorisations dans la stratosphère. Les startups de la défense en phase de démarrage ont levé des millions de dollars à des multiples allant de 17 à 50 fois leurs revenus (et parfois plus).
Avec un marché si chaud, la question inévitable se pose. « Sommes-nous dans une bulle ? » Lors de la conférence Brainstorm Tech de Fortune en juin, le PDG d’Anduril, Brian Schimpf, a répondu par un oui subtil mais définitif.
« Lorsque vous avez une entreprise prospère, de nombreuses autres entreprises et investisseurs la poursuivent. Il peut se passer des choses très risquées », a déclaré Schimpf sur scène. « Nous avons été très prudents à chaque étape de la gestion de cela, mais il est facile de poursuivre cette valorisation si vous n’êtes pas prudent. Je pense donc qu’il y a une sorte de bulle. Le capital est bon marché, donc c’est formidable si vous pouvez obtenir du capital à votre avantage. Faites-le. Mais lorsque vous faites cela, comprenez quelles sont les conséquences pour l’entreprise. Vous placez vos espoirs sur ce que vous pouvez offrir. «
Il est difficile d’affirmer qu’une bulle n’existe pas dans au moins certains segments du marché des technologies de défense, étant donné l’avance considérable des valorisations de nombreuses startups par rapport aux fondamentaux. Mais cela ne veut pas dire qu’il ne s’agit pas de véritables entreprises ou que le marché est sur le point de s’effondrer.
« Y a-t-il une bulle dans la technologie de défense ? C’est toujours une question difficile », a déclaré Peter Wilczynski, directeur des produits chez Vantaa. « C’est naturel de dire oui, mais la situation est compliquée parce que ceux qui disent oui à ce moment-là ont toujours tort. »
Je pense qu’une série de questions plus intéressantes serait la suivante : quelles parties du financement des technologies de défense qui existent aujourd’hui sont susceptibles de s’avérer vulnérables et quelles parties peuvent se révéler résilientes ? Les investisseurs traditionnels de la Silicon Valley sont-ils réellement équipés, dans leur réflexion et leurs modèles économiques, pour affronter et surmonter le gouffre entre l’économie de la défense (et du DC) et l’économie des applications grand public et des logiciels d’entreprise ? Et s’il y a une bulle, est-ce vraiment une mauvaise chose ?
Quoi qu’il en soit, il y aura certainement des frictions à venir.
« Certainement, nous approchons probablement de l’adolescence », a déclaré Wilczynski, qui a passé 12 ans à Palantir. « Il va y avoir une phase d’adolescence dans la technologie de défense, et ça va être délicat. »
L’implacable économie de la défense
Pendant des décennies, peu de preuves démontraient qu’investir dans les entreprises de défense et les fabricants d’armes était plus qu’un simple anachronisme : cela fonctionnait. Les entreprises de défense ont vécu et sont mortes grâce à de soi-disant programmes de référence (postes budgétaires du Pentagone notoirement difficiles, affaires bureaucratiques mais décisives) et ont fait face à des « chanceliers » de la défense comme Northrop Grumman et Lockheed Martin, connus pour leurs contrats de plusieurs milliards de dollars, leur capitalisation boursière, leur histoire et leur enracinement au Congrès.
Cependant, au cours des deux dernières décennies, la perception des investisseurs a fondamentalement changé. Le succès notable de Palantir, et finalement d’Anduril, a clairement montré qu’en se mettant à fond en défense, un vainqueur sérieux soutenu par du risque pourrait émerger.
« Il y a dix ou quinze ans, il était très difficile d’avoir confiance dans la capacité de ces entreprises à y parvenir », explique Aaron Jacobson, associé de la société de capital-risque NEA. « Mais maintenant, avec les succès que nous avons constatés avec Palantir et Anduril, et avec les progrès réalisés par le gouvernement, les gens commencent à croire que davantage d’innovation est réellement possible dans ce domaine. »
Pour les entreprises qui peuvent gagner du terrain, les conditions économiques sont attractives. Le marché global adressable est vaste, le ministère de la Défense reste un client à long terme même après un engagement d’achat, et l’entreprise semble à l’épreuve de la récession. Cela dit, la situation va rapidement devenir difficile, a noté Janelle Ten Weid, partenaire de Bessemer, dans un e-mail. Les cycles de vente sont « longs, volatils » et « difficiles à prévoir », tout en étant également en proie à « des cycles de financement politiquement influencés et des processus de passation de contrats opaques ».
Il n’est pas facile de trouver des industries similaires auxquelles comparer les entreprises de défense, mais avec des délais différents.
« La technologie de défense fonctionne selon des échelles de temps et des mesures complètement différentes de celles des logiciels traditionnels », a déclaré Morgan Hitzig, associé général d’Overmatch Ventures, dans un e-mail. En fait, Hitzig explique que la technologie de défense est à bien des égards à l’opposé de l’économie de l’IA et du SaaS.
« Les éditeurs de logiciels commencent avec de faibles OpEx, puis accumulent d’importantes dépenses de vente et de marketing pour évoluer », explique Hitzig. « La technologie de défense nécessite un investissement initial important, en particulier pour les entreprises qui construisent le matériel physique. Mais une fois déployée et éprouvée, l’efficacité commerciale peut être stupéfiante. »
Les sociétés de capital-risque aiment parler de capital patient, mais les technologies de défense ont réellement besoin de capital patient. La « vallée de la mort », ou la longue attente entre le moment où une technologie devient disponible et le moment où l’armée l’achète et la déploie à grande échelle, suffit à mettre facilement une entreprise en faillite. De nombreuses entreprises multimilliardaires dans le domaine des technologies de défense, comme Shield, ont des contrats militaires mais restent planifiés à l’avance et leur avenir est indéterminé.
« La Vallée de la Mort, c’est aussi comment passer d’une start-up cool à une entreprise néo-prime à part entière qui peut rapporter de l’argent aux investisseurs », a déclaré Wilczynski de Vantoor. « Je pense que la grande question en matière de technologie de défense est de savoir qui va financer l’autre côté de la vallée. »
Pour l’instant, la réponse semble être VC.
« Il y a trop d’offre. »
L’essor des technologies de défense a été alimenté par l’escalade des conflits géopolitiques, de la guerre en Ukraine à la guerre en Iran. La question est de savoir si trop d’entreprises lèvent des fonds à des valorisations insoutenables et si le capital-risque est le bon outil pour les technologies étroitement liées à la sécurité nationale.
« Le défi est qu’il y a trop de capital-risque disponible », a déclaré Trey Stevens, co-fondateur d’Anduril et associé chez Founders Fund, affirmant qu’une surabondance de capital peut créer un cycle de financement qui fausse le marché. « Tous ces fonds sont en concurrence les uns avec les autres pour conclure des transactions. Le principal levier pour conclure des transactions est le prix. Ils continuent de courir après, de courir après, de courir après. »
Le problème avec cette dynamique dans la technologie de défense, a déclaré Stevens, est que « il ne s’agit pas d’IA grand public. La courbe de croissance ne passera pas de zéro à 30 milliards de dollars en 18 mois. C’est un jeu vraiment très difficile ».
Les délais longs rendent difficile la fixation de valorisations élevées au fil du temps.
« Vous pourriez vous retrouver dans une situation où vous dépensez des millions de dollars par mois et n’avez pas encore de contrat de production », explique Stevens. « Il y a suffisamment de battage publicitaire maintenant pour que les investisseurs ne semblent pas trop s’en soucier. Mais à un moment donné, la musique s’arrêtera et il y aura des attentes pour de véritables affaires. La question est, dans ce jeu de chaises musicales, lorsque la musique s’arrête, qui est bien placé en termes de valorisation pour éviter une baisse ? »
Quels sous-domaines de la technologie de défense semblent actuellement encombrés ? Ali Javaheri, analyste principal pour la recherche sur les technologies émergentes chez PitchBook, affirme que des catégories telles que l’IA sur le champ de bataille et les drones sont particulièrement saturées.
« La raison pour laquelle les gens sont obsédés par cette question, que ce soit dans une bulle ou non, c’est parce qu’ils pensent encore à l’ancien modèle d’achat de technologies de défense », a déclaré Javaheri, faisant référence aux critiques de longue date selon lesquelles le Pentagone achète la technologie à un rythme bureaucratique et à un rythme d’escargot, ainsi qu’aux efforts actuels du secrétaire de l’Armée Pete Hegseth pour rationaliser le processus d’acquisition. « Ce nouveau modèle… n’a pas encore éclaté. Je pense qu’il est encore trop tôt pour dire si c’est une bulle ou non. »
Alors, de bonne foi, j’ai demandé : « Y a-t-il une bulle ? Oui, peut-être, peut-être, ou éventuellement. Mais plus important encore, il existe peut-être des façons pour lesquelles les bulles ne sont pas mauvaises pour la défense nationale ; le capital médiatique qui stimule actuellement l’innovation pourrait façonner de manière productive la sécurité nationale et les normes budgétaires pour les décennies à venir. D’un autre côté, une source potentielle d’inquiétude est que ce montant est supérieur à la valorisation de la startup. La période de profonde désillusion qui a suivi l’éclatement de la bulle pourrait affecter la santé de la base américaine d’innovation en matière de défense.
Pour l’instant, les fondateurs et les investisseurs ont largement la possibilité de jouer dans le domaine de la technologie de défense. Mais au final, il n’y aura qu’un nombre limité de grands gagnants. Stevens met en garde les investisseurs : en fin de compte, choisir le bon cheval est plus important que le timing de la bulle.
« Si vous êtes un investisseur dans les technologies spatiales et que vous n’investissez pas dans SpaceX, vous perdez probablement de l’argent », a-t-il déclaré à Fortune. « Si vous étiez un investisseur dans les infrastructures cryptographiques et que vous n’investissiez pas dans Coinbase, vous perdriez probablement de l’argent. Si vous étiez un investisseur dans les médias sociaux et que vous n’investissiez pas dans Facebook, vous perdriez probablement de l’argent. Nous avons une folle tendance à croire que l’émergence d’un secteur entraînera des dizaines de gagnants. Et il n’y a absolument aucune preuve de la manière dont cela fonctionne réellement. »
