Lincoln International, un service de conseil en banque d’investissement qui surveille le marché du crédit privé, affirme qu’un nombre croissant d’accords de crédit privé sont modifiés pour inclure des conditions plus risquées pour le prêteur après la signature de l’accord initial. Brian Garfield, directeur général et responsable de l’évaluation du portefeuille américain chez Lincoln, a déclaré qu’il s’agissait d’un signe de « fissures » potentielles sur le marché du crédit privé de 3 000 milliards de dollars.
Garfield a déclaré à Fortune que le marché du crédit privé au sens large est sain et que les entreprises qui empruntent sur ce marché augmentent généralement leurs revenus et leurs bénéfices. Cependant, le nombre d’entreprises contractant de nouvelles dettes assorties d’un « paiement en nature » (PIK) était en augmentation.
Le PIK implique généralement de permettre à l’emprunteur de renoncer au paiement des intérêts réguliers sur la dette et d’ajouter ces intérêts au solde du principal de la dette qui est payable à l’échéance de la dette. PIK utilise généralement des taux d’intérêt plus élevés pour compenser le prêteur qui assume le risque supplémentaire. Les entreprises qui adoptent le PIK le font souvent dans le but d’économiser de l’argent à court terme.
Le PIK n’est pas nécessairement négatif, mais il a tendance à ne pas être utilisé par les entreprises ayant des bilans solides. Si le PIK est intégré à la transaction dès le début, les deux parties savent à quoi s’attendre et le prêteur sera récompensé par un rendement plus riche une fois le PIK arrivé à échéance. Cela pourrait être considéré comme un « bon PIK ».
Le nombre de transactions de crédit privé comportant tout type de PIK est passé de 7 % des transactions au quatrième trimestre 2021 à 10,6 % au troisième trimestre 2025, selon les données de Lincoln. Cette année, la société a examiné les valorisations de 25 000 entreprises à l’aide des données de plus de 225 gestionnaires d’actifs du monde entier, notamment des investisseurs en capital-risque, en dette d’entreprise et en crédit privé. Garfield a déclaré que la plupart des transactions incluses dans les données étaient soutenues par du capital-investissement.
En outre, la proportion de transactions PIK que Lincoln considère comme de « mauvais PIK » augmente également. M. Lincoln définit un mauvais PIK comme lorsque le PIK est ajouté à un prêt de crédit privé après la signature de la transaction initiale. Cela signifie que l’emprunteur a subi une sorte de surprise négative qui ajoute plus de risque (et donc plus de récompense potentielle) à la transaction du prêteur et nécessite un ajustement de la transaction.
Au quatrième trimestre 2021, seuls 36,7 % des PIK étaient mauvais, a déclaré Garfield. Cependant, au troisième trimestre 2025, le pourcentage était de 57,2 %. Cela signifie que la majorité des PIK de crédit privé examinés par Lincoln sont désormais de « mauvais PIK ».
« Il y a des fissures sur le marché privé », a déclaré Garfield.
Fourni par Lincoln International.
« La raison pour laquelle il y a des fissures observables est parce que nous voyons le fait qu’il y a plus de PIKS, et cela en soi indique simplement une fissure », a déclaré Garfield.
Mais Garfield ne croit pas que le fossé soit une crise, puisque 68 % des entreprises de la base de données de Lincoln ont augmenté leurs revenus au cours des 12 derniers mois et 62 % ont augmenté leur bénéfice ajusté avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement (EBITDA). « Je ne considère pas vraiment que cela viole les fondamentaux », dit-il.
Il y a des fissures, mais ce n’est pas encore une crise.
Les gestionnaires d’actifs constatent la même chose.
« Nous constatons une légère augmentation des emprunts et des prêts en difficulté de la part des prêteurs privés », a déclaré à Fortune Guy Levas, stratège en chef des titres à revenu fixe chez Janney Capital Management, un gestionnaire de patrimoine qui conseille sur environ 170 milliards de dollars d’actifs de clients. « Cela ne semble pas être tout à fait massif. Je pense que la meilleure défense dont disposent les marchés du crédit privé contre une légère augmentation des défauts de paiement due au stress est le fait qu’ils génèrent des coupons (de taux d’intérêt) de 8% à 12%. Ainsi, même si les défauts augmentent légèrement, ils finissent par être assez bien compensés. »
« Il existe un certain nombre d’anecdotes et de chiffres réels qui montrent la détérioration de la qualité du crédit parmi les emprunteurs privés. C’est exact. Il n’y a vraiment aucun doute là-dessus », a poursuivi Rubas. « C’est simplement que le prix à payer pour ce risque est si élevé qu’il peut résister à une détérioration significative avant que le crédit privé ne sous-performe par rapport à de nombreuses alternatives publiques. »
Len Tannenbaum, fondateur de Tannenbaum Capital Group, un groupe de gestionnaires d’actifs affiliés d’un milliard de dollars, a déclaré à Fortune qu’il pensait que l’estimation de la prévalence du PIK de Lincoln était faible. « Je pense que 10 % est probablement un chiffre faible. Je n’ai aucune donnée pour étayer cela, mais je pense avoir entendu dire que 12 à 15 % correspond à ce chiffre », a-t-il déclaré.
Tannenbaum s’est également dit préoccupé par l’élargissement des spreads de crédit privés sur les bons du Trésor américain (où les investisseurs exigent une prime supplémentaire sur les rendements des taux d’intérêt supérieurs aux taux des obligations d’État sans risque) et par l’effet de levier que certains investisseurs prennent en plus de cela.
« Je pense que ce système aura un impact plus important que ce que les gens pensent », dit-il.
