Demain matin à 10 heures commence la campagne publique de Kevin Warsh pour diriger la Réserve fédérale. Jusqu’à présent, les marchés, les décideurs politiques et les économistes ne peuvent que spéculer sur les perspectives et l’approche de Warsh. Mais cette semaine, pour la première fois depuis que le président Trump a confirmé sa nomination, ses idées seront rendues publiques pour examen par la commission sénatoriale des banques.
La plus grande préoccupation concerne peut-être ce que Warsh a promis à la Maison Blanche. Au milieu des inquiétudes concernant l’indépendance de la banque centrale, une idée que Warsh a déclaré à plusieurs reprises qu’il considère comme primordiale, les responsables surveilleront de près comment le président potentiel équilibre ses sympathies conciliantes en matière de taux d’intérêt avec les perspectives économiques inflationnistes actuelles.
Le président Trump a clairement indiqué que seule une personne disposée à réduire les taux plus rapidement que l’actuel président Jerome Powell peut obtenir un soutien. Mais en raison du resserrement des approvisionnements en pétrole et en gaz, le dernier rapport de l’IPC montre une hausse de l’inflation, s’ajoutant aux données croissantes qui contredisent l’argument de la réduction. L’inflation est actuellement supérieure à 3 %, bien au-dessus de l’objectif de 2 % fixé par la Fed.
Alors, comment M. Warsh peut-il justifier sa position accommodante sur les taux de référence sans paraître ignorer les priorités de la Fed en faveur d’un apaisement de la Maison Blanche ? Un argument possible est de faire un zoom arrière. N’oubliez pas que la Fed n’a pas un double mandat, mais un triple mandat, et qu’elle examine la situation économique dans son ensemble.
En théorie, les taux d’intérêt à court terme fixés par le Federal Open Market Committee affectent les taux d’emprunt. La réduction des taux d’intérêt à court terme vise à stimuler l’activité économique en rendant moins chers les investissements des entreprises, la consommation personnelle et les prêts tels que les prêts hypothécaires.
En réalité, les taux d’intérêt à court terme sont indépendants des taux d’intérêt offerts dans l’économie réelle. Comme l’a noté Morgan Stanley en octobre, malgré le cycle de baisse des taux, « l’écart entre les taux hypothécaires en cours et les nouveaux taux hypothécaires reste supérieur à 2 %, le plus élevé depuis 40 ans, ce qui indique que de nouvelles baisses de taux pourraient être nécessaires pour encourager l’activité immobilière ».
En revanche, les rendements à long terme (et donc les taux d’intérêt) augmentent relativement en 2026. Ces taux d’intérêt sont fixés par le marché et reflètent les attentes des investisseurs en matière d’inflation, de croissance et d’offre de dette publique. Les rendements des obligations à 10 ans et à 30 ans ont augmenté récemment (mais pas au-dessus des normes historiques), reflétant un léger resserrement des conditions financières dans l’économie réelle en termes de prêts hypothécaires, d’emprunts d’entreprises et de valorisation des actions.
Si Warsh devait affirmer que le resserrement à l’extrémité longue de la courbe pourrait être compensé par des réductions à l’extrémité courte, il pourrait citer des exemples récents. Le resserrement est devenu encore plus prononcé ces derniers mois à la suite des attaques américaines et israéliennes contre l’Iran. Le bon du Trésor à 10 ans oscillait autour de 4 % début février, mais a bondi à 4,44 % fin mars. L’obligation à 30 ans est également en hausse, passant de 4,63 % début février à 4,9 % au moment de la rédaction de cet article.
Étant donné que ces taux d’intérêt à long terme ont un impact direct sur l’économie réelle, les banquiers centraux conciliants pourraient préconiser une baisse des taux d’intérêt de référence, non pas pour stimuler pleinement la demande, mais pour éviter des pressions involontaires sur le marché obligataire lui-même, même si la baisse des taux à court terme ne peut pas complètement contrecarrer un nouveau resserrement le long de la courbe.
Cette discussion est également liée à un troisième aspect, souvent oublié, de la mission de la Fed. « Le Congrès a donné à la Fed un mandat prudent pour rechercher la stabilité des prix, un emploi maximal et des taux d’intérêt à long terme modérés », a déclaré Stephen Millan, membre du FOMC, lors de sa confirmation devant le comité sénatorial des banques l’année dernière, rappelant la loi sur la Réserve fédérale des années 1970. Si les conditions se durcissent en raison de hausses des taux d’intérêt à long terme induites par le marché, cela devient en soi un problème politique, avec la nécessité de compenser la pression en insistant sur une baisse des taux d’intérêt à court terme afin de maintenir les coûts d’emprunt globalement stables.
Discussion sur le bilan
Un autre exercice économique d’acrobatie spirituelle vient du point de vue de Warsh sur les bilans. M. Warsh souhaite réduire le bilan actuel de 6 700 milliards de dollars et avance commodément d’autres arguments astucieux en faveur d’une baisse des taux sans pour autant sonner l’alarme quant à l’indépendance de la Fed.
Comme Yiming Ma, professeur à la Columbia Business School, l’expliquait lors d’une conversation avec le magazine Fortune en février : « Les gens pensent souvent que « les conditions économiques, les anticipations d’inflation et le chômage déterminent les taux d’intérêt », mais la taille du bilan est la même.
« Mais en réalité, augmenter les taux d’intérêt entraîne un resserrement, et réduire la taille du bilan d’une banque centrale est également une forme de resserrement (car cela augmente également les taux d’intérêt). Et même s’il est difficile d’estimer l’ampleur de l’interaction, il est largement plausible qu’un bilan plus petit de la Fed réduise la liquidité du système et réduit les pressions inflationnistes. Donc, dans un sens, vous pouvez vous permettre de baisser les taux d’intérêt même avec un bilan plus petit. »
Malgré les pressions de la Maison Blanche en faveur d’une baisse rapide des taux, cette position potentielle ne constitue pas un argument immédiat. Mais le mandat de Warsh à la Fed, s’il est confirmé, s’étendrait au-delà de l’administration actuelle. Ses tendances conciliantes pourraient transcender les perspectives actuelles et rester une caractéristique de la prochaine ère de la Fed.
