Il s’appelle Antonio Gracias, un bel investisseur en capital-investissement de Détroit. Les deux se sont rencontrés sur le Web de la Silicon Valley au début de ce siècle, et bientôt Gracias, 55 ans et seulement un an de plus que Musk, a prêté à Musk 1 million de dollars au cours de ses premières années chez Tesla, lorsque l’entreprise était au bord de la faillite.
Depuis, les deux sont meilleurs amis. Gracias était garçon d’honneur au mariage de Kimbal Musk, et la famille a passé des vacances ensemble et s’est même rendue sur l’île privée de David Copperfield aux Bahamas.
Et Gracias a suivi toutes les aventures de Musk. Il a siégé aux conseils d’administration de Tesla Inc. de SpaceX, SolarCity, Neuralink et The Boring Company, où il a été administrateur principal indépendant pendant huit ans. Sa société, Valor Equity Partners, a été l’un des premiers investisseurs institutionnels de Tesla et a investi dans presque toutes les sociétés de Musk.
Gracias a suivi Musk au sein du gouvernement fédéral et a pris un poste au ministère de l’Efficacité du gouvernement, avant de démissionner en juillet au milieu d’un examen minutieux de sa gestion de 2 milliards de dollars d’actifs de retraite publics.
Aujourd’hui, alors que SpaceX se prépare à sa plus grande introduction en bourse de l’histoire, la fidélité de Gracias est sur le point d’être récompensée.
Au total, ses entités Valor détiennent plus de 500 millions d’actions SpaceX de classe A, soit environ 7,3 % de la société, ce qui en fait le deuxième actionnaire individuel après Musk. Selon l’objectif de valorisation de SpaceX de 1,75 billion de dollars rapporté par Bloomberg et Reuters, la participation de Gracias vaudrait environ 90 milliards de dollars. À 2 000 milliards de dollars, cela représente plus de 140 milliards de dollars. Quoi qu’il en soit, l’introduction en bourse fera de lui l’une des 50 personnes les plus riches du monde.
Il gagne aussi de l’argent.
3 baux, 20 milliards de dollars, 1 directeur
Comme le montre le S-1 de SpaceX, en octobre dernier, une filiale de xAI appelée CTC a signé un contrat de location d’équipement avec Valor pour le matériel d’infrastructure d’IA, en particulier les GPU nécessaires pour alimenter les centres de données de xAI. (xAI était à l’époque une société distincte de Musk, mais SpaceX l’a acquise en février.) En janvier, CTC a signé un deuxième bail avec Valor. La troisième fois en avril.
Ensemble, la société est obligée de payer à Valor près de 20 milliards de dollars selon les termes des trois accords. Et SpaceX garantit le paiement. Cela signifie que si la filiale xAI n’est pas en mesure de couvrir les paiements, SpaceX elle-même sera en danger. Cette garantie elle-même est inhabituelle. Cela suggère que xAI n’a pas été en mesure d’obtenir ce type de prêt sur son propre crédit et a nécessité l’intervention de la société mère. En fait, le nouveau dossier montre que xAI avait des dettes, y compris des obligations de premier rang garanties à un taux d’intérêt de 12,5 %, un prix pour emprunteurs en difficulté qui indique que la société a du mal à accéder aux canaux de financement habituels.
Lorsque SpaceX deviendra publique, toutes ses responsabilités seront transférées aux actionnaires publics, qui hériteront des milliards de dollars dus aux accords conclus alors que l’entreprise était encore privée.
Jusqu’à présent, l’entité de Barrow a collecté environ 885 millions de dollars en loyers en 2025 et 857 millions de dollars supplémentaires au cours des seuls deux premiers mois de 2026.
Cette structure est si inhabituelle que l’auditeur de SpaceX, PwC, a refusé de la traiter comme un bail ordinaire, la qualifiant plutôt de « cession-bail ratée ». Dans une cession-bail typique, une partie vend un actif à l’autre puis le reloue. Cela signifie que CTC, une filiale de xAI, a « vendu » les GPU à Valor et les a reloués pour les utiliser dans ses propres centres de données. Pour que cet accord soit considéré comme une vente réelle, Valor devait réellement prendre le contrôle du GPU. Cependant, selon PwC, les termes de l’accord signifiaient que CTC conservait le contrôle effectif des actifs et utilisait le GPU comme garantie, ce qui rendait Valor similaire à un prêteur ordinaire.
En d’autres termes, SpaceX et xAI ont structuré l’accord de telle manière que, s’il était accepté, le financement serait retiré du bilan de SpaceX. Cependant, PwC semble avoir rejeté cette idée. Les auditeurs ont conclu que la transaction était en fait un prêt et non un bail, obligeant SpaceX à comptabiliser un passif de toute façon. Ces 9 milliards de dollars figurent actuellement au bilan de SpaceX en tant que dette entre parties liées payable à la société de l’un des administrateurs de SpaceX.
Ni Valor Equity Partners ni SpaceX n’ont répondu aux demandes de commentaires de Fortune.
« C’est le pire. »
Cet arrangement a alarmé deux grands experts en gouvernance d’entreprise avec lesquels Fortune s’est entretenu.
Nell Minnow, président de ValueEdge Advisors, a déclaré que l’accord de location de Valor est « très problématique », à la fois pour ce qu’il suggère sur les chiffres de SpaceX et sur sa gouvernance. Lorsqu’on lui a demandé où cet arrangement s’inscrivait dans l’éventail des transactions entre parties liées dont il a été témoin au cours de ses 40 années de travail en gouvernance d’entreprise, M. Minnow n’a pas hésité.
« C’est la pire chose pour moi », dit-elle. « Ils ne le sauraient pas s’ils envisageaient un accord sans lien de dépendance. »
« Transaction sans lien de dépendance » est une terminologie standard de gouvernance d’entreprise utilisée pour un test simple. Autrement dit, le terme est-il valable si les parties sont étrangères et qu’il n’y a pas d’intérêt commun à s’attirer les faveurs de l’autre ? C’est une façon pour les entreprises publiques de prouver aux investisseurs que les initiés ne s’enrichissent pas secrètement grâce aux activités de l’entreprise, et l’assurance que le S-1 de SpaceX ne donne pas aux relations avec les ballers est exactement ce qu’elle suggère.
Robert Willens, expert en comptabilité et fiscalité à la Columbia Business School, a souligné la même lacune. Les sociétés cotées en bourse incluent généralement une ligne dans leurs informations sur les parties liées promettant des conditions « non moins favorables » que celles qui auraient été obtenues par des parties non liées. SpaceX utilise ces mots exacts dans une section de son S-1 décrivant son accord avec une autre société de Musk, Tesla. Cependant, ce mot n’est pas utilisé dans la section décrivant le bail Valor.
« S’ils ne le disent pas clairement, vous devez croire qu’ils n’ont probablement pas été aussi prudents dans leur accord initial et qu’ils acceptent probablement des conditions moins favorables que celles qu’ils auraient eues avec une partie non liée », a déclaré Willens. « Ils savent comment le dire quand ils veulent le dire. »
Si les conditions de Valor ne sont pas indépendantes, les paiements de location pourraient fonctionner comme un « dividende déguisé », a déclaré Willens. L’argent supplémentaire va à Gracias non pas parce que ses GPU valent ce que Valor facture, mais parce qu’il est un interne puissant. Le S-1 ne révèle pas non plus si M. Gracias a refusé l’approbation du conseil d’administration pour l’une des trois transactions, une omission qui, selon M. Minnow et M. Willens, était notable dans une transaction entre parties liées de 20 milliards de dollars.
capital public, contrôle privé
Minnow a déclaré que l’accord était typique de SpaceX, qui souhaite « le contrôle d’une entreprise privée » plutôt que « l’accès au capital d’une entreprise publique ». Selon les règles du Nasdaq, ce sont en fait des « sociétés gérées » et sont exemptées de l’exigence selon laquelle la majorité de leurs conseils d’administration doivent être indépendants. M. Gracias est lui-même membre du Comité des Rémunérations et des Nominations. La société s’est réincorporée au Texas en 2024 après que Musk ait personnellement fait pression sur la législature de l’État pour qu’elle affaiblisse la protection des actionnaires. Les litiges entre actionnaires sont désormais soumis à l’arbitrage obligatoire. Et selon la charte de SpaceX, seuls les détenteurs d’actions de classe B, dont la majorité est contrôlée par Musk, peuvent retirer Musk de sa position de leader.
Et tout cela se produit au moment même où le Nasdaq a modifié ses règles pour garantir que des millions d’Américains possèdent SpaceX, qu’ils le veuillent ou non. En mars, la bourse a introduit de nouvelles règles « d’entrée rapide » qui permettent aux grandes introductions en bourse de rejoindre le Nasdaq 100 après seulement 15 jours ouvrables. Cette durée sera raccourcie des 3 mois habituels à 1 an. À titre de comparaison, Facebook a attendu 7 mois, Airbnb a attendu 1 an et Tesla a attendu 3 mois. Reuters a rapporté que la cotation de SpaceX au Nasdaq est soumise à une inclusion rapide dans l’indice.
En conséquence, tous les fonds qui suivent le Nasdaq 100 (y compris l’Invesco QQQ de 385 milliards de dollars et des milliards de dollars dans d’autres ETF et comptes de retraite) seront obligés d’acheter des actions SpaceX dans les semaines suivant leur cotation, quel que soit leur prix ou leur gouvernance. Les analystes de Goldman Sachs estiment que le changement de règle pourrait déclencher jusqu’à 60 milliards de dollars d’achats forcés dans l’écosystème du Nasdaq 100.
« J’aurais aimé qu’ils soient aussi bons en ingénierie », a déclaré Minnow à propos de SpaceX. « Parce qu’ils essaient de supprimer tous les moyens possibles de contrôle indépendant. »
