Ces derniers jours, les fondateurs et les fondateurs devenus investisseurs se sont tournés vers X pour partager des histoires d’horreur sur les mauvais traitements infligés par les sociétés de capital-risque. Leurs plaintes allaient de l’endormissement des sociétés de capital-risque lors des réunions de présentation aux investisseurs suggérant qu’un fondateur licenciait un co-fondateur.
Brendan Foody, co-fondateur de la plateforme de talents en IA Mercor, évaluée pour la dernière fois à 10 milliards de dollars, est allé jusqu’à dénoncer Sequoia, sans doute l’une des sociétés de capital-risque les plus élitistes au monde.
« L’arnaque au séquoia est pire qu’une simple histoire d’horreur », a écrit Foody sur
TechCrunch a déjà signalé que des sociétés de capital-risque investissaient dans le même cycle à des valorisations différentes. Dans le cadre de ce mécanisme, la principale société de capital-risque investit une part importante de son capital à une valorisation préférentielle inférieure, tout en investissant une part beaucoup plus petite de son capital à un prix considérablement plus élevé. La valorisation massive annoncée donne l’impression d’un gagnant dominant sur le marché, masquant le fait que le prix d’entrée moyen réel de l’investisseur principal était nettement inférieur.
La disparité peut être flagrante. Par exemple, lorsque la start-up de service d’assistance informatique basée sur l’IA, Serval, a annoncé une série B de 75 millions de dollars pour une valorisation de 1 milliard de dollars, l’annonce n’a pas raconté toute l’histoire. Selon le Wall Street Journal, le point d’entrée le plus bas de Sequoia valorisait l’entreprise à seulement 400 millions de dollars, soit moins de la moitié du chiffre global. L’écart entre ces deux chiffres est l’écart entre la perception et la réalité que Foody souligne.
Serval n’est pas seul. Chez Aaru, une startup qui utilise l’IA pour simuler le comportement des utilisateurs à des fins d’études de marché, l’investisseur principal Redpoint a soutenu l’entreprise à une valorisation de 450 millions de dollars malgré un prix global annoncé d’un milliard de dollars.
Shaun Maguire de Sequoia a directement repoussé la caractérisation de Foody. « TBH, j’ai vu certains de ces comportements, mais je pense qu’il est injuste de l’appeler » arnaque Sequoia « », a écrit Maguire en réponse à Foody sur les valorisations rapprochées.
« Je ne suis au courant de rien de louche ici », a poursuivi Maguire, « mais si vous l’avez vu, j’aimerais le savoir. VC est un jeu répété, donc cela n’a aucun sens pour nous d’essayer d’induire les gens en erreur. Et si quelqu’un l’a vu, j’aimerais le savoir. Et en général, félicitations pour le succès de Mercor – c’était un échec pour nous. »
La réponse de Maguire présente cette pratique comme une réalité de marché plutôt que comme une manœuvre délibérée : Sequoia, suggère-t-il, n’est tout simplement pas disposé à payer ce que ses concurrents paieront pour les offres les plus intéressantes, c’est pourquoi elle structure sa participation différemment. La pertinence de cette explication dépend d’une question que Maguire n’aborde pas : ce que les fondateurs disent aux personnes qui ne connaissent pas encore la tranche inférieure.
Bien que Sequoia semble utiliser ce mécanisme de tarification le plus fréquemment, Foody a reconnu qu’elle n’est pas la seule entreprise à utiliser cette tactique. Et même si les structures de double tarification gonflent certainement la valeur perçue d’une startup et contribuent à attirer les meilleurs talents, qualifier cette pratique d’« arnaque » va peut-être trop loin.
En effet, selon Jason Woo, associé en évaluation et modélisation financière chez Armanino, dont le cabinet fournit les évaluations indépendantes 409A utilisées par les startups pour fixer le prix des options, le prix des options d’achat d’actions des salariés devrait théoriquement être basé sur la valeur combinée de toutes les tranches – et non sur le chiffre global. Un 409A est censé refléter la juste valeur marchande d’une entreprise, offrant aux employés un prix d’exercice indépendant de toute évaluation annoncée dans un communiqué de presse.
Il y a un piège : il est largement admis que les valorisations 409A sont faibles. Étant donné qu’un prix d’exercice inférieur signifie une facture fiscale moindre pour l’entreprise, il existe une incitation structurelle à maintenir ce chiffre à un niveau bas. L’évaluation qui est censée protéger les employés contre une valorisation globale gonflée ne vise pas non plus, de par sa conception, à atteindre le haut de la fourchette.
La question des anges est plus compliquée. Contrairement aux employés, les investisseurs providentiels écrivent des chèques et ne reçoivent pas d’options. Il n’y a pas d’évaluateur indépendant entre un investisseur providentiel et le numéro qu’un fondateur choisit de partager.
La structure de double tarification n’est qu’une des façons par lesquelles les sociétés de capital-risque et les fondateurs jouent avec la perception du succès sur un marché hyperconcurrentiel. Une autre tactique, plus répandue, consiste à manipuler ou à surestimer carrément les revenus récurrents annuels (ARR).
Le VC Niko Bonatsos, un vétéran de longue date de General Catalyst qui a récemment fondé Verdict Capital, a abordé cette question lors de l’un des événements TechCrunch à Athènes le mois dernier. « Nous (chez Verdict) investissons principalement avant les indicateurs, avant le produit, avant que l’entreprise (ait pleinement pris forme), mais j’ai un portefeuille antérieur, et parfois les conversations sont révélatrices. Je reçois un appel ou un e-mail avec un numéro ARR très élevé. Je me dis : je ne me souviens pas que cette entreprise se porte aussi bien. Alors je contacte le fondateur : » Que s’est-il passé ? Pourquoi les chiffres sont-ils si forts ? Et la réponse est : « Oh oui, c’est 365 fois les revenus que nous avons réalisés hier parce qu’une de nos campagnes a réussi. » Alors oui, certains de ces termes ont perdu leur sens.
Foody a refusé de commenter davantage. Sequoia n’a pas immédiatement répondu à une demande de commentaire.
— Avec des reportages supplémentaires de Connie Loizos
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